产品×金融×AI：AI 时代的金融产品第二部分　改变一个参数English
第 19 章

没有改变的东西时间、风险与不可逆

书记员让研究、核对与执行几乎免费，让每户都请得起专属的代理，还能在恐慌时请人等一等。可是有几件事，它一点也改变不了。粮食仍要一年一收，存够养老的粮食仍要几十年；分散能去掉的只是一户一家的坏运气，全村一起遇到的旱灾仍会到来，承担它的人才有补偿；有些损失一旦发生，就再也挽回不了。凡是在重新推演之后仍然存在的约束，就不是这项技术能够解决的，而它们恰恰是金融最初要处理的问题。

一、粮食仍要一年一收

书记员不能让收成提前到来，也不能改变一生的收入到来的时刻：年轻时挣得多，年老时挣不到，这件事与谁来记账无关。要为晚年存够粮食，仍要从年轻时开始，一年一年地存；利滚利的效果需要时间，书记员能省下的只是费用与失误，不能把三十年缩短为三年。

推演一下书记员在这里能做什么。它能算清一户人家一生的收入与开支，按一生的水平定下每年该存多少，并且每年按时执行。平滑消费的理由没有变，平滑所需的时间也没有变；变的只是“人能按计划行事”这一前提：它比过去更容易满足了。

今天的对应。养老储蓄的结果，在很大程度上取决于开始得多早、坚持了多少年。

书记员能省下费用，省不下年数

每年存下收入的 12%，船股每年平均收益 6%。拖动储蓄的年数，比较付 1.5% 费用与 0.2% 费用两种情形，看存款相当于几年的收入。

费用 1.5%费用 0.2%（书记员）

示意：每年年初存入收入的 12%，按扣除费用后的收益复利增长。

二、船仍可能沉没

书记员能替每户人家把船股分散到全村所有的船上，几乎不花成本。分散去掉了只属于某一艘船的坏运气：这艘船遇上暗礁，那艘船满载而归，合在一起就平稳了。可是分散得再好，也去不掉全村的船一起遇到的风暴。持有的船越多，组合的波动越接近全村船队整体的波动，却不会低于它。

斯塔特曼（1987）计算了随机挑选的股票组成的组合：在考虑交易成本的情况下，一个充分分散的组合至少需要三四十只股票；无论持有多少只，组合的风险都不会低于市场整体的风险。

今天的对应。按市场份额持有全部股票的指数基金，已经去掉了几乎所有的个别风险，但市场整体下跌时，它同样下跌。

分散去得掉的，与去不掉的

每艘船的船股一年波动 35%，其中与全村船队一起起落的部分对应 16% 的波动。拖动持有的船数，看组合的波动降到哪里。

示意：等权持有 n 艘船，组合波动 ＝ √（16%² ＋（35%² － 16%²）÷ n）。虚线为分散不掉的系统风险。斯塔特曼（1987）用实际股票数据得出类似的形状。

三、承担风险才有补偿

既然个别的风险可以几乎免费地分散掉，市场就不会为承担它付出补偿：谁不分散，谁就白白承担了别人不必承担的风险。只有分散不掉的那一部分，即随全村船队一起起落的部分，才需要补偿；一艘船股随船队起落得越多，持有它的人要求的回报就越高。

推演到这里，可以看清书记员不能做什么。它不能造出一种回报高而又不随全村起落的船股：如果有，所有书记员都会去买，价格立刻被抬高，回报随之降下来。承诺“高回报而没有风险”的代理，要么在隐藏风险，要么在计算上出了错。

这一模型的实证记录并不理想。法玛与弗伦奇（2004）指出，它的实证表现差到足以使许多应用失去依据，问题可能出在简化的假设上，也可能出在检验本身的困难上；但“分散不掉的风险才需要补偿、可以分散的风险得不到补偿”这一推理并不依赖模型的具体形式。

今天的对应。中国人民银行等部门 2018 年发布的资产管理业务指导意见规定，金融机构开展资产管理业务时不得承诺保本保收益。

只有分散不掉的风险才有补偿

横轴是一种船股随全村船队起落的程度，纵轴是它的预期回报。直线上的点由市场定价；点选“高回报而不随船队起落”的那一点，看会发生什么。

示意：无风险回报 2%，随船队起落程度为 1 的船股预期回报 7%（夏普，1964）。个别风险可以分散，不影响直线上的位置。

四、有些损失挽回不了

有一类损失与其他损失不同：一旦发生，就没有机会弥补。一位老人每年要从存款中取出粮食过日子，如果大跌恰好发生在他退休的头几年，他在低处卖出的船股，等不到价格回升；同样的年景顺序颠倒过来，他的晚年就宽裕得多。一户人家借钱买船股，跌到被迫卖出，即使后来价格回到原处，他也已经不在场了。

推演一下这对决策意味着什么。如果一个决定可以随时撤回，不妨先做了再说；如果做了就不能撤回，而关于将来的消息又会陆续到来，那么保留选择的余地本身就有价值：先不做、或者少做一点，等消息更多时再决定。书记员可以让每一步都更快，却不能让一个不可挽回的决定变得可以挽回。

今天的对应。退休后的取款，同样的平均回报，因年景先后不同而结果相差悬殊；保证金账户在价格急跌时被强制平仓，即使价格随后回升，损失也已确定。

同样的年景，不同的先后

一位老人退休时有 100 份积蓄，每年取出 6 份过日子。同样的二十年回报，只是先后顺序不同：一种是大跌发生在退休的头几年，一种是发生在最后几年。

示意：二十年的年回报为同一组数字，只是排列顺序相反；不取款时，两种顺序二十年后的结果完全相同。

五、哪些变了，哪些没变：文明模拟器第十九版

模拟器解锁了第二部分的最后一项：“没有改变的东西”。四十户人家储蓄三十年，在八组不同的年景下各运行一次。每组年景都比较两种情形：认知劳动按原价计，各户自己打理、付较高的费用；认知劳动几乎免费，每户都有按计划行事的专属代理。看代理在每组年景中带来多少改善，以及不同年景之间的差距是否随之缩小。

文明模拟器 · 第 19 章：哪些变了，哪些没变

四十户人家储蓄三十年，在八组不同的年景下各运行一次。每组年景比较两种情形：认知劳动按原价计、各户自己打理；认知劳动几乎免费、每户都有按计划行事的专属代理。点选一组年景查看细节。

储蓄与留种借贷保险参数：认知劳动的价格专属代理代理的担保人人都有分析师代理成为市场参与者代理与人的偏差没有改变的东西
认知劳动按原价计、自己打理人人有按计划行事的专属代理

示意模型：年景的生成与“守住计划”的模拟器相同，每组年景下方注明船股三十年的年化收益。自己打理时，各户按统一的 12% 并受偏重眼前影响地储蓄，涨后多买、跌后恐慌卖出，费用每年 1.2%；有专属代理时，各户按自己合适的比例按时储蓄，恐慌卖出降为五分之一，费用每年 0.2%。纵轴为第 30 年存款的中位数，以相当于几年的收入计。

六、这一步留下的问题

重新推演至此，时间、风险与不可逆的损失没有改变，改变的是委托、核对、信息与执行的成本。由此留下的，是一个产品必须回答的问题：

  1. 承诺什么。一户人家有自己的目标、期限与承受能力，代理能为他承诺什么，又不能承诺什么？
  2. 用户不在场。代理持续替人做事，要事先约定些什么？
  3. 用户看不见过程。怎样让用户看懂、核对代理做了什么？
  4. 代理会出错。不可挽回的后果，怎样设上限、要确认、能赔付？
  5. 信任需要时间。用户凭什么开始信任一个新的代理，信任又怎样一步步建立？

这一步留下的问题

留给一个产品去回答的五个问题。点选一个问题，看它对应的约束。

第二部分参数改变之后

七、对产品的含义

以代理为核心的理财产品，最容易犯的错误，是把认知劳动的成本骤降误当作金融基本问题的消失。由此得到三条含义。第一，产品能改善的是费用、失误与执行，不能改善的是时间、系统风险与不可逆的损失；向用户承诺的，只应是前者。第二，产品要把系统风险讲清楚：用户承担了多少、为此可能得到多少补偿、最坏的年景会怎样。第三，凡是不可挽回的操作，都要刻意放慢、保留余地，并由用户亲自确认；执行越快，越需要在这些地方停下来。

本章小结：没有改变的东西

四条结论，各自对应本章的一个机制。

时间省得下费用，省不下年数

收入与需要到来的时刻不变，积累所需的年数也不变。

风险分散不掉的仍要承担

个别风险几乎免费地分散掉，全村共同的风险一分不少。

补偿没有不承担风险的高回报

只有分散不掉的风险才有补偿，代理不能让人站到直线上方。

不可逆执行越快，越要留余地

有些损失挽回不了；保留选择的余地有价值，要在设计中刻意保留。

参考文献